【債市觀察】央行流動(dòng)性操作“收短放長” 超長債跌創(chuàng)年內(nèi)新低

新華財(cái)經(jīng)北京12月8日電（王柘）上周（2025年12月1日至12月5日）月初資金面較寬松，權(quán)益市場也未明顯走強(qiáng)，但債市受消息面和政策面預(yù)期影響，收益率長端大幅上抬，超長債定價(jià)邏輯修正，30年期國債收益率上行超過7BP。期限利差走闊，收益率曲線趨向陡峭。

央行披露11月公開市場國債買賣凈投放500億元，體現(xiàn)了“收短放長”的策略特征。機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，央行大概率繼續(xù)維持“寬松的數(shù)量操作模式”，年末資金面擾動(dòng)因素可控。本周需密切關(guān)注重要會(huì)議政策部署和海外議息會(huì)議的相關(guān)消息。

行情回顧

2025年12月5日，中債國債到期收益率1年期、2年期、3年期、5年期、7年期、10年期、30年期、50年期較2025年11月28日分別變動(dòng)-0.01BP、-1.47BP、-1.46BP、1.39BP、0.17BP、0.68BP、7.2BP、9.7BP。

具體來看，周一，月初資金寬松，中短端走強(qiáng)而長端較弱，股指漲幅擴(kuò)大壓制超長債表現(xiàn)，10年期國債活躍券250016收益率下跌0.15BP，報(bào)1.8275%，30年期國債2500006收益率上行0.8BP至2.191%。周二，股市回調(diào)但債市整體偏弱，長端續(xù)跌，超長債跌幅突出，尾盤央行公告11月開展國債買賣凈投放500億元，規(guī)模不及預(yù)期，10年期國債250016收益率全天上漲0.85BP，報(bào)1.836%，30年期國債2500006收益率上行1.4BP至2.205%。周三，超長債仍舊領(lǐng)跌，30年期國債2500006收益率上行超過3BP，10年期國債250016全天寬幅震蕩，收益率收漲0.15BP至1.8375%。周四，央行主管媒體發(fā)文提及流動(dòng)性投放“收短放長”，現(xiàn)券收益率跳空高開，午后有傳聞稱監(jiān)管問詢國債期貨空頭及中證報(bào)價(jià)開展場外債券投資情況排查等，收益率展開震蕩，全天維持較大漲幅，10年期國債250016收益率上漲1.25BP至1.85%，30年期國債2500006收益率盤中上漲4BP。周五，經(jīng)歷連續(xù)三個(gè)交易日深幅調(diào)整后，部分買盤入場，長債走勢有所修復(fù)，收益率自年內(nèi)高位回落，10年期國債250016收益率下跌2.15BP至報(bào)1.8285%，30年期國債2500006收益率震蕩下跌0.4BP至2.251%。

國債期貨長短分化，超長端大幅走弱，創(chuàng)年內(nèi)新低，短端維持震蕩。30年期主力合約全周下跌1.70%，10年期主力合約下跌0.04%，5年期主力合約上漲0.02%，2年期主力合約上漲0.04%。

中證轉(zhuǎn)債指數(shù)周內(nèi)前期小步震蕩下行，周五企穩(wěn)反彈，全周累計(jì)上漲0.08%，收盤報(bào)482.00。

一級(jí)市場

上周利率債合計(jì)發(fā)行78只、4307.17億元，其中，國債發(fā)行4只、2230億元，政策性銀行債發(fā)行18只、990億元，地方債發(fā)行56只、1087.17億元。

周五發(fā)行30年期國債，中標(biāo)利率2.30%，高于二級(jí)市場水平。

據(jù)已披露公告，本周（12月8日至12月12日）利率債計(jì)劃發(fā)行82只、4184.55億元，其中，國債3只、2835億元，政策性銀行債5只、280億元，地方債74只、1069.55億元。

海外債市

美國國債收益率在12月的首個(gè)交易日飆升超過7BP，并在隨后幾日維持震蕩上行節(jié)奏。10年期美債收益率全周累計(jì)上漲超過12BP，報(bào)4.14%。2年期美債收益率上漲7BP至3.56%。

日本央行行長植田和男于12月1日釋放強(qiáng)烈的加息信號(hào)，推動(dòng)日本國債收益率升至歷史高點(diǎn)，資本回流壓力下，美債遭拋售，歐債收益率等也同步上揚(yáng)。

植田和男于12月1日表示，日本央行 “將通過分析國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)、通脹及金融市場形勢，權(quán)衡上調(diào)政策利率的利弊，并酌情做出決策”。金融市場預(yù)計(jì)日本央行12月加息的概率從一周前的不到25%升至約80%。

日本首相高市早苗日前推動(dòng)內(nèi)閣批準(zhǔn)總規(guī)模達(dá)18.3萬億日元（1美元約合155日元）的補(bǔ)充預(yù)算案。投資者對日本財(cái)政可持續(xù)性的質(zhì)疑聲日漸高漲。

長期限日債收益率不斷創(chuàng)出新高，10年期日債收益率于上周四攀升至1.93%，為2007年以來的最高水平；20年期日債收益率最高觸及2.946%，30年期日債收益率觸及3.456%，均為歷史新高。

目前，市場預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將于12月降息的概率超過八成。一旦日本央行開啟加息周期，日美利差的縮小，將引發(fā)資金從海外市場回流的潛在預(yù)期。中長期美債持續(xù)承受拋售壓力。

美國商務(wù)部上周五公布的數(shù)據(jù)顯示，美國9月物價(jià)指數(shù)環(huán)比上漲0.3%，同比上漲2.8%，漲幅符合預(yù)期。剔除波動(dòng)較大的食品和能源價(jià)格后的核心PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比上漲0.2%，同比漲幅2.8%低于預(yù)期的2.9%。

作為美聯(lián)儲(chǔ)青睞的通脹指標(biāo)，9月份PCE同比漲幅保持在3%以下，顯示通脹溫和，為美聯(lián)儲(chǔ)12月降息開了綠燈。

公開市場

上周央行公開市場共開展6638億元7天期逆回購操作，周一至周五操作量分別為1076億元、1563億元、793億元、1808億元、1398億元。周一至周五7天期逆回購到期量分別為3387億元、3021億元、2133億元、3564億元、3013億元。

央行公開市場周五還開展了10000億元買斷式逆回購操作，期限為3個(gè)月（91天）。當(dāng)日有10000億元買斷式逆回購到期。

人民銀行公布2025年11月中央銀行各項(xiàng)工具流動(dòng)性投放情況。數(shù)據(jù)顯示，11月，中期借貸便利（MLF）凈投放1000億元，抵押補(bǔ)充貸款（PSL）凈投放254億元，其他結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具凈投放1150億元。11月，公開市場國債買賣凈投放500億元，中央國庫現(xiàn)金管理凈投放800億元，其他期限逆回購凈投放5000億元。

本周央行公開市場將有6638億元7天期逆回購到期，周一至周五分別到期1076億元、1563億元、793億元、1808億元、1398億元。

要聞回顧

?中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《關(guān)于優(yōu)化并購票據(jù)相關(guān)工作機(jī)制的通知》，對并購票據(jù)給予單獨(dú)標(biāo)識(shí)，突出并購屬性。如其他債務(wù)融資工具的注冊額度未使用完畢，可通過條款變更發(fā)行并購票據(jù)，也可注冊新的并購票據(jù)額度。并購票據(jù)發(fā)行前，如并購取消或發(fā)生重大調(diào)整，并購票據(jù)注冊有效額度可變更為其他債務(wù)融資工具。注冊發(fā)行評(píng)議開通“綠色通道”，專人對接即報(bào)即評(píng)，提高注冊發(fā)行效率。明確募集資金可直接用于支付并購價(jià)款、償還銀行并購貸款、歸還并購類信托等用途，也可用于置換企業(yè)過去一年內(nèi)并購活動(dòng)的自有資金出資。

?國家發(fā)展改革委辦公廳印發(fā)《基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目行業(yè)范圍清單（2025年版）》，將體育場館項(xiàng)目，商旅文體健等多業(yè)態(tài)融合的商業(yè)綜合體項(xiàng)目，四星級(jí)及以上酒店項(xiàng)目，超大特大城市的超甲級(jí)、甲級(jí)商務(wù)樓宇項(xiàng)目，以及老舊街區(qū)、老舊廠區(qū)更新改造項(xiàng)目等城市更新項(xiàng)目納入REITs項(xiàng)目行業(yè)范圍。

?據(jù)中證報(bào)消息，中證機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)股份有限公司近期在證券基金經(jīng)營機(jī)構(gòu)間開展了場外債券投資交易業(yè)務(wù)展業(yè)情況排查。此次排查主要關(guān)注各機(jī)構(gòu)在場外債券投資交易報(bào)送系統(tǒng)中的機(jī)構(gòu)名稱是否為現(xiàn)用名，以及各機(jī)構(gòu)自有資金投資及資管業(yè)務(wù)是否已開展債券投資交易。

?《金融時(shí)報(bào)》發(fā)文稱，央行“收短放長”保持流動(dòng)性充裕，在資金面寬松、股市行情放緩的背景下，債市仍然維持弱勢調(diào)整，央行操作有助于穩(wěn)定市場情緒。

?國家外匯管理局12月7日公布2025年11月末外匯儲(chǔ)備規(guī)模數(shù)據(jù)顯示，截至2025年11月末，我國外匯儲(chǔ)備規(guī)模為33464億美元，較10月末上升30億美元，升幅為0.09%。

機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)

中信證券：展望12月，財(cái)政因素對資金面的擾動(dòng)或相對不大，但年末居民取現(xiàn)需求季節(jié)性提升，并且在5000億元新型政策性金融工具的拉動(dòng)下信貸需求可能有所回升，疊加12月同業(yè)存單到期規(guī)模環(huán)比大增，銀行體系所面臨的資金壓力或?qū)⑻嵘??；仡櫄v史經(jīng)驗(yàn)，央行通常會(huì)在12月加大流動(dòng)性投放力度呵護(hù)資金平穩(wěn)跨年，考慮到央行在今年第三季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中有關(guān)“長短結(jié)合開展公開市場操作，加大流動(dòng)性投放力度，維護(hù)跨季資金面平穩(wěn)”的表態(tài)，預(yù)計(jì)央行或?qū)⒉扇￠L短期流動(dòng)性投放相結(jié)合的方式“保持流動(dòng)性充裕”。鑒于12月初DR001加權(quán)利率下破1.30%創(chuàng)年內(nèi)新低，央行也對三個(gè)月期買斷式逆回購進(jìn)行了等額續(xù)作，預(yù)計(jì)隔夜資金利率中樞將維持在政策利率下方，R-DR資金利差也或?qū)⒈３值臀弧４送?，考慮到今年下半年以來主要經(jīng)濟(jì)分項(xiàng)邊際走弱，且2026年作為“十五五”開局之年，央行仍有可能在歲末年初通過降息等方式為經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升保駕護(hù)航。

興業(yè)證券：超長債調(diào)整的核心原因是宏觀敘事和機(jī)構(gòu)預(yù)期發(fā)生了根本性變化。隨著中美元首在韓國釜山會(huì)晤達(dá)成協(xié)議，以及央行買債規(guī)模不及預(yù)期，兩項(xiàng)“利多”被證偽，利率回歸至10月中旬的高點(diǎn)附近合乎邏輯。當(dāng)宏觀敘事出現(xiàn)了轉(zhuǎn)變，投資超長債獲取資本利得的確定性下降，不僅是流向超長債的增量資金減少，存量資金也面臨流出風(fēng)險(xiǎn)。此前超長債投資者對中國在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)疊加的狀態(tài)進(jìn)行了線性非理性定價(jià)，這樣的定價(jià)正在被逐步糾偏。今年7月超長債重定價(jià)的過程開啟，而目前還遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不上結(jié)束。當(dāng)前階段，超長債或只有交易價(jià)值，缺少配置價(jià)值。超長債博弈超跌修復(fù)的賠率空間或已具備，但10年期可能是更穩(wěn)妥的選擇。

財(cái)通證券：本輪利率調(diào)整，主因是降息預(yù)期走低。后續(xù)央行對流動(dòng)性寬松的支持依然明確?；仡欁罱鼉赡暄胄泄_市場操作，“收短放長”是常態(tài)，并不能代表貨幣政策收緊。當(dāng)前10年國債與7天逆回購利率之差在45BP左右，已經(jīng)來到央行合意水平的上沿。30年國債的點(diǎn)位重點(diǎn)在如何確定30年國債和10年國債的利差?；谖覈闆r，當(dāng)前個(gè)人房貸利率為3.06%，在僅考慮所得稅的情況下，其稅后收益率可能是30y國債的相對上限，目前是2.3%附近。

編輯：王菁

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